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再看風(fēng)險資本的退出與二板市場的建立
朱少平
扭轉(zhuǎn)對風(fēng)險投資的錯誤認識談到風(fēng)險投資的獲利特征，必須扭轉(zhuǎn)一種錯誤的觀念：即認為既然風(fēng)險投資是為了獲取高利，在它退出時還會帶走企業(yè)的增值利潤，我們干嘛還要花那么大的力氣去發(fā)展它呢。這是因為：
第一，雖然風(fēng)險資本的投資家獨具慧眼，能發(fā)現(xiàn)那些有特殊增長潛力的企業(yè)或產(chǎn)品、項目去投資，可以幫我們找到技術(shù)研發(fā)的方向和經(jīng)濟發(fā)展新的增長點；另一方面，他們的介入能促進這些企業(yè)或產(chǎn)品、項目的快速成長，進而促進國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
第二，在風(fēng)險投資退出時卻又是其他投資者看到這些企業(yè)或產(chǎn)品、項目的增值潛力而大舉進入的時期，新的資本進入恰好能抵銷風(fēng)險資本退出給這些企業(yè)或產(chǎn)品、項目發(fā)展造成的影響。
第三，由于制度設(shè)計和法律約束，風(fēng)險資本的退出都要通過市場交易來進行，退出的時機和價格都有待市場的確認，因而不會實際影響它所投資的企業(yè)或產(chǎn)品、項目的發(fā)展，反而會給其他投資者帶來更多的機會，即使投資對象對股權(quán)的回購也是在其認為這種退出不會影響自己發(fā)展的前提下才會發(fā)生。
第四，從理論上說，任何收益都源于投資，雖然企業(yè)、產(chǎn)品或項目的收益大多產(chǎn)生于投資的中后期，但這種收益卻是與投資初期的資本投入密不可分的，計算收益時應(yīng)連同投資初期一并計算，因而風(fēng)險投資收益的計算依據(jù)即是將將來的獲利分攤計算，也就是說，風(fēng)險投資從其進入企業(yè)與產(chǎn)品或項目時就已經(jīng)開始增值，這種增值可以在風(fēng)險投資退出時一并計算支付。
風(fēng)險投資的退出渠道
從風(fēng)險投資發(fā)達國家和地區(qū)的實踐來看，退出渠道暢通與否直接影響到風(fēng)險投資的發(fā)展程度，渠道越暢通風(fēng)險投資發(fā)展就越快，渠道越單一風(fēng)險投資的發(fā)展就越慢，進而也會在較大程度上制約經(jīng)濟和科技事業(yè)的發(fā)展�？偨Y(jié)國外和我國資本市場的發(fā)展經(jīng)驗，風(fēng)險投資的退出渠道主要有六種。
�。ㄒ唬┲靼迨袌錾鲜小Ｔ谑澜绺鲊姆煽蚣軆�(nèi)，通過主板上市交易的股票，第一是條件要求比較高，通常要求上市交易股票的企業(yè)具有較大的規(guī)模，并要有連續(xù)幾年的盈利紀錄。然而在風(fēng)險資本的投資初期，一則，投資對象很難達到這些條件，例如連續(xù)幾年10％左右的盈利就是大多數(shù)投資對象不可能達到的；第二，根據(jù)世界各國的具體情況，股份公司在主板上市的比例都是有限的，一般不會超過股份公司總數(shù)的10％；第三，風(fēng)險投資的對象企業(yè)或項目都是處于創(chuàng)業(yè)初期，他們的運作是不穩(wěn)定的，收益達不到預(yù)期可能退市的比例要大于普通的上市公司，如使其過多地到主板上市可能影響主板到市場的穩(wěn)定。因此主板市場雖然也是風(fēng)險投資的退市渠道之一，但卻不能成為最主要的渠道。
�。ǘ┒迨袌�。所謂二板是指在主板市場以外另行設(shè)立的證券交易市場。二板市場是針對高科技企業(yè)發(fā)展初期對資本的大量需求與不具備在主板上市條件的矛盾而設(shè)立的新型股權(quán)交易場所，其交易對象是風(fēng)險資本進入后已經(jīng)增值需要退出，而其他投資者看到增值潛力希望進入的企業(yè)的股票。由于這類企業(yè)具有高科技和高成長性，對其投資的投資者看中的是這類企業(yè)的高成長性和未來的增值潛力，因而法律規(guī)定，二板市場交易股票的企業(yè)規(guī)模和是否盈利可以不受嚴格限制，當然，為了保護投資者的利益和維護市場交易秩序，在二板交易的交易對象也需要具備相應(yīng)的條件，如一定的科技含量或高成長性等。從國外二板市場交易的情況看，其交易對象通常包括符合規(guī)定條件的高科技和高成長性企業(yè)的股票。目前世界上二板市場交易最活躍的是美國，美國納斯達克市場交易品種達一千多只，日交易額達到數(shù)十及至數(shù)百億美元，成為全球二板市場交易的風(fēng)向標。除美國外，日本、新加坡和我國香港等國家和地區(qū)都設(shè)有二板交易市場。風(fēng)險投資可以通過二板市場交易而將其持有的投資對象的股票交易賣出，回收資本與盈利。
除以上兩種外，還有柜臺交易、產(chǎn)權(quán)交易所交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓和公司股權(quán)回購。
二板市場對風(fēng)險投資退出的影響
在風(fēng)險投資的六種退出方式中，其它方式的作用與否主要取決于主、二板的退出方式，由于主板市場僅對少部分公司適用，因而風(fēng)險投資的退出主要在于二板市場的建立與價格變化情況。二板市場對于風(fēng)險投資退出的影響是多方面的：
第一，風(fēng)險投資上市交易的主要場所是二板。以美國市場為例，美國主板市場交易品種約1600多種，而他的二板市場交易股票也達到1400多種；
第二，二板市場交易活躍與否直接影響到其它渠道的交易，從而影響到風(fēng)險資本退出的順暢程度，在二板市場交易活躍時，其它的退出渠道同時活躍，近兩年這類市場疲軟時其它市場也較疲軟。
第三，二板市場價格直接對其他市場交易形成價格參照。通過在二板市場交易品種，人們可以找到其他相應(yīng)企業(yè)或產(chǎn)品柜臺交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓或公司回購的價格浮動幅度，沒有這種參照，其交易價格形成受到較大的制約。
第四，二板市場交易的收益情況直接影響風(fēng)險投資的收益率，例如在納市交易旺盛時，整個美國風(fēng)險投資的收益率能達到800％，而在最近納市交易低潮時，整個美國風(fēng)險投資的平均收益率降到了400％。我國目前IT行業(yè)的風(fēng)險投資收益率只有300％，也與我們沒有建立二板市場、風(fēng)險投資資本退市渠道不暢有較大的關(guān)系，由此可見二板市場對于風(fēng)險投資資本退出的重要意義。
來源：中國證券報2002.5.8
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